近日，九号机器人有限（xiàn）公（gōng）司（sī）（以下简称“九（jiǔ）号机（jī）器人”）作为（wéi）全球智能短交通和服务（wù）类机器人领域（yù）的创（chuàng）新企（qǐ）业科创板上市申请获上交所受（shòu）理。这家集“首家发行CDR”、“红（hóng）筹架（jià）构”、“小（xiǎo）米（mǐ）生态链（liàn）企业”、“智能出行独角兽（shòu）”等多个标签为一体的企业在（zài）申（shēn）报期的2016年至2018年却连续三年亏（kuī）损，累计亏损约（yuē）26亿（yì）元！如此亏损的企（qǐ）业为何还能获得资本的青睐？他的产品（pǐn）和技术在未来（lái）市场又将（jiāng）有多大的空间？下（xià）面我们将细细分析。

雷军模式的（de）企业，市场也会认账吗（ma）？

九号机器（qì）人于4月17日披（pī）露在科创（chuàng）板发行存托凭（píng）证的招股书（shū）。对于市场来说，这家（jiā）新申报的科创板企业十分特殊。一是因为，这是继和舰芯片之后又（yòu）一家巨亏的企（qǐ）业；二是因为这是（shì）首家申请在科（kē）创板上市的红筹企业，CDR、特别表决权、B股等新鲜（xiān）字眼（yǎn）首次出现于（yú）科创板招股书上（shàng）。

从历（lì）史（shǐ）来看，九（jiǔ）号（hào）机器人成立（lì）于2012年。虽然（rán）成立时间较（jiào）短，但是在过去7年的时间里，它却收获业内众多（duō）大咖加持。

小米、顺为、红杉（shān）、intel等（děng）精品投资（zī）人均对其（qí）青睐有加（jiā）。截至申报稿（gǎo）签署日，红（hóng）杉资本旗下的Sequoia持（chí）有九号智能（néng）16.80%A类股股份（fèn），对（duì）应表决权比例为7.83%。小米系下的投（tóu）资（zī）机构（gòu）Shunwei和People Better均分（fèn）别持有（yǒu）九号智能10.91%A类股股份，对应表决权（quán）比例均（jun1）为（wéi）5.08%；Intel持有九号智能（néng）3.32%A类股（gǔ）股份，对应（yīng）表决权比（bǐ）例为1.55%。此（cǐ）外，红杉资本中国创始人沈南鹏也位于九号（hào）智能的董事会名单（dān）。

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不过，即使（shǐ）阵容强大（dà），但（dàn）九号（hào）机器人仍（réng）难掩连年巨亏的事实。招股书显示，九号（hào）机器人2016年-2018年实现（xiàn）净（jìng）利（lì）润-15,760.42万元、-62,726.81元和-179,927.81万（wàn）元，公司扣非前净利润存在大额为负的情（qíng）况主要是（shì）由于优先股（gǔ）和（hé）可转换债券会计（jì）处理造成，报告期内公司经营收（shōu）入和业绩（jì）持续（xù）增长，整体评（píng）估价（jià）值上升，导致优（yōu）先股和可转（zhuǎn）换债券公允（yǔn）价值相（xiàng）应上升，使得各期分别（bié）形（xíng）成公允价值变动损失21,158.34万（wàn）元（yuán）、58,873.05万元和235,279.23万元。

这样的数（shù）据大家可（kě）能会很（hěn）诧异，但是（shì）这（zhè）其实很雷军。去年在港股上市的小（xiǎo）米和美团等独角兽企业。2018年5月，小米集团（tuán）披露招股书冲（chōng）刺港股，其“亏损上市”引发（fā）热议。2017年高达-540亿元的可转换可赎回（huí）优先（xiān）股公允价值变动，使得小米当（dāng）期净利（lì）润亏损439亿元人民币，而（ér）剔除（chú）这一非经（jīng）营数据（jù）的（de）经调整非国际财务报告准（zhǔn）则利润达到53.6亿（yì）元。

虽然小（xiǎo）米、美（měi）团等案例已（yǐ）给公（gōng）众上了一课，说明 “可转换（huàn）可赎回优先股”如何导致（zhì）“明亏（kuī）实（shí）盈”，但（dàn）市场（chǎng）仍单纯（chún）以（yǐ）“净利（lì）润”单一（yī）指标判断企业价值。这（zhè）样一（yī）来，小米、九号（hào）机（jī）器人等高成（chéng）长性企业（yè）的高估值（zhí），反倒变成了企业账面（miàn）亏损的源头，导致（zhì）市场上唱（chàng）衰的舆论成为主流，不禁让人啼笑皆（jiē）非（fēi）。

目前，可转换可赎回优先（xiān）股已发展为境外比（bǐ）较成熟（shú）的一种融资（zī）方式，也（yě）受（shòu）到国（guó）内众多（duō）互联网（wǎng）、科技类企（qǐ）业的采用（yòng），如（rú）小米上市前（qián）就曾进行（háng）过9轮（lún）融资，美团点（diǎn）评不下6次，九号机器人（rén）也经历（lì）过5轮。随着更多科技类企业向科创板（bǎn）“冲刺”，此类因公司估值提升而导致“亏损上市”的情况也将愈发常见（jiàn）。或许，是时候改变单（dān）一的企业价值判断方式了。但是如（rú）果市场不买账，未（wèi）来（lái）是否可期？

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同时，九号（hào）机器人（rén）在招股（gǔ）书（shū）中（zhōng）列示了十家（jiā）竞争对手，只（zhī）有一家名称（chēng）中包（bāo）括（kuò）“机器（qì）人”，无疑有误导投资者之嫌。更为关键的是，电（diàn）动（dòng）平（píng）衡车（chē）、滑板车不符合我国的机动（dòng）车安全标准（zhǔn），也（yě）不在非机动车（chē）产品目录内。根据《道（dào）路交（jiāo）通安全法》（2011）明确规定，“滑行工具”不具备（bèi）路权，不（bú）能在非机动（dòng）车道上（shàng）行驶，更不能驶入（rù）机动（dòng）车道，只能在封闭的小区道路（lù）和（hé）室（shì）内场（chǎng）馆等地方使用。不（bú）仅想问，未来这个产品难道要销（xiāo）往印（yìn）度市场（chǎng）么？

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208亿估值因何而（ér）来？技术创（chuàng）新源于收购

这家做平衡车和滑板车，从事（shì）消费品（pǐn）行业（yè），又（yòu）没多少知名度的九号（hào）机器人，竟然自我估值达208亿。如果说这个电动（dòng）平衡车、滑板车（chē）有多高技术（shù）含量，那应该是体现在软件（jiàn）上，估计有个牛逼的（de）控制软件（jiàn），至于硬件生（shēng）产，是不（bú）会很难的，我们来（lái）看下它的（de）固定资产情况：

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42亿年收入、一百（bǎi）多万台的年产（chǎn）量，机器设备不到（dào）两千万，我们（men）再来看看它的设（shè）备清单：

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都是几（jǐ）万、几十万（wàn）一条的，跟小作坊配置没（méi）啥区别，跟汽车（chē）厂商的完（wán）全不是（shì）一个量（liàng）级（jí），由此可见，九号（hào）机器人（rén）的生产过程并不（bú）复杂（zá）。只（zhī）能（néng）算家代工（gōng）为主的工厂。

不少人指出，九号机器人虽然（rán）理论上挂着“科创板”的（de）头衔（xián），但（dàn）实质上更像一家“小米系”的代工厂。从其招股书披露（lù）的财（cái）务数据来看，为小（xiǎo）米定制（zhì）的（de）平衡车、滑板车成为（wéi）九号机器人最大的收入来源（yuán），该（gāi）项目营收占据（jù）整体营收（shōu）的57.3%，而且提供的均价仅为市场均价的（de）80%，公司在小米“金主”面前定（dìng）价能力明显较弱。

我们通过主（zhǔ）要客户就能够看清它的业务实质

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公司在其（qí）招股书中（zhōng）也提到（dào）了单（dān）一客户依赖风险。九号（hào）机器人表示，未来若与小米集团（tuán）商业合作（zuò）出现恶化（huà）、或者小米集团自身（shēn）经营的稳定性、经（jīng）营策略发生变（biàn）化而导（dǎo）致公司（sī）不再（zài）采购，这也可能对公司的经营业绩产生重大不利影响。

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从（cóng）其自主品牌（pái）分销来看，线下营收占比从此前的40%下降至15%；而线上品牌分销占比依旧不（bú）足3%。业内人士点评称，九号机（jī）器（qì）人更像是一家代工企业，最大的代工客（kè）户（hù）是小米、其次是国际（jì）大客户的定制生（shēng）产，最后才（cái）是自主品牌的生产。

据知情人猜测，九号机（jī）器人对外宣称的顶尖研发技（jì）术很可能是收购（gòu）而来。招股（gǔ）书并未披露未提曾收购行业龙头，但（dàn）对投资者的判断（duàn）非常重要。九号机器人是由两名79和80年出生的北航毕业生于2014年创建，据说是从2012年（nián）开（kāi）始创业（yè），在此之前这个（gè）行业（yè）就已存在，行（háng）头开创者是赛格威（Segway），一家（jiā）国外公司（sī），赛格威（wēi）创立于1999年，拥有全球（qiú）最顶尖的研发技术，行业核心专利（lì）多达400余项。2015年，九号机器人收购了赛格威，获（huò）得了它的专利（lì）、技术、品牌及（jí）欧（ōu）美销（xiāo）售网络。

主要（yào）体现在（zài）两个方面

一（yī）.可衡量九号机器人的技术是否（fǒu）主要靠收（shōu）购取到，被收（shōu）购方的研发团队（duì）到目前的留存状况，九号机器人自身是否具备持续（xù）开发新产品能力，这个对判（pàn）断公司投（tóu）资价值非（fēi）常（cháng）重要（yào）。

二.收购花了多少钱，与（yǔ）公司预期估值（zhí）208亿差距（jù）有多大（dà），如果只有208亿的（de）零（líng）头，公司要说出不是把A股（gǔ）股民当（dāng）韭（jiǔ）菜（cài）割的（de）原因。

综上（shàng）：九号（hào）机器人主营（yíng）产品平衡车（chē）离机器人有一定（dìng）的跨度，不排（pái）除通过收购（gòu）实现跨（kuà）界。但（dàn）是我（wǒ）们可以很清楚的得出如果从单纯的账面（miàn）和投入看，存在行业及（jí）市场和技术的风（fēng）险，大家选择需谨慎（shèn）。